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對“中特估”的三個誤解
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■董少鵬
自去年11月份監管層提出“構建具有中國特色的估值體系”以來，二級市場對于中國特色估值體系（下文簡稱“中特估”）概念股的追逐此起彼伏。其中，既有對特定上市公司價值的再挖掘和再評估，也有跟風式的短期炒作。而人們對于“具有中國特色的估值體系”也有不同理解，其中，存在三種誤解：
第一種誤解是，搞“中特估”，就是把大型國有控股上市公司的估值拉起來。這種誤解的思想根源在于，把“構建具有中國特色的估值體系”完全功利化了。
顯而易見，確有一部分國有控股上市公司（包括國有上市銀行）的估值存在低估情形。改變其低估值狀況，發揮其價值投資引領功能，是十分必要的。但并非每一家“中字頭”上市公司的市值都是被低估的，每家公司因基本面不同而呈現不同的市值偏離度；并且，即使是同一家公司，在不同經營階段也會呈現不同的估值策略。
在“中特估”框架中，當然包含國有控股公司合理估值問題，但“中特估”不等于對所有“中字頭”公司一概而論，更不等于“打總”拉抬股價。“中特估”不是專指“中字頭”公司估值，而是涵蓋所有上市公司，既包括國有控股公司，也包括民營資本控股公司等。任何一家公司，不管股權結構如何，其股價都要服從于基本面價值；而基本面價值的核心是行業競爭力和利潤成長性。
第二種誤解是，“中特估”缺乏理論基礎和市場基礎。持這種看法的人認為，既然上市公司基本面決定估值和股價，那么，就沒有必要講中國特色。他們還認為，美國華爾街是全球資本市場超級老大，擁有英特爾、蘋果、特斯拉等代表新經濟和高科技前景的企業，中國只要跟隨就行了。
持這種看法的人，犯了一個根本性錯誤，即任何一國的資本市場，無論如何開放，其實都是在一個特定的經濟社會環境下，在一組特定的供求關系中運行的。中美社會制度不同，經濟發展階段也不同，股市內部供求關系各有特點，那么，影響股市估值的主要因素、估值路徑、估值結果也必然有所不同。“中特估”是在認同并遵循一般股市規律的基礎上，對中國股市各要素進行結構性、綜合性、實踐性評估的一種機制。
中國已是世界第二大經濟體，本土上市公司中有一批具有國際競爭力的企業，還有大量屬于國內產業龍頭的企業。這些上市公司深耕本土市場、服務本土市場，既從本土市場獲得收益，也承擔著維護產業鏈、供應鏈穩定運行的職能。簡單套用美國同類公司的估值方法，是不能充分反映中國企業和中國市場實際情況的。
就拿英特爾、蘋果等美國大型企業來說，它們可以便捷地在全球范圍內獲取資源、贏得利潤，其背后不僅是科技能力和管理能力，還有其依托的經濟霸權。中國缺少英特爾、蘋果這樣的企業，是經濟發展階段使然，我們不能因此而放棄構建獨立的估值體系。未來，中國企業不僅要在技術上、管理上提升水平，還要努力爭取在全球范圍公平發展的權益，并擴大這種權益。
所以，立足中國經濟高質量發展新階段，根據本土市場實際情況，構建務實、科學的上市公司和全市場估值體系，是十分必要的，不是可有可無的。
第三種誤解是，“中特估”只強調中國市場和中國企業的獨有優勢，不考慮或者少考慮中國企業在全球市場的定位，很可能與全球估值體系相悖。
持這種看法的人，顯然低估了中國開放發展的決心和信念。“建設中國特色現代資本市場”“構建具有中國特色的估值體系”，不是搞孤芳自賞，而是將內外因素、內外市場、內外資源統籌起來，科學合理地評估中國市場、中國公司的投資價值，實現資本與實體企業、資本與科技創新、資本與風險管理相互統一，在開放狀態下、以開放心態實現價值投資目標。
事實上，在中國本土運營的企業，不管它現在和未來要不要向全球市場拓展，其市場估值都應該放在全球視野下考慮。一個質地優良的公司，不管它在哪里經營，只要實體過硬、市場過硬、品牌過硬，都可以實現全球性投資配置，而不是相反。
我們倡導的“中特估”，不是為了強調中國市場的特殊性，而是將中國市場特殊性與全球市場的共性統一考慮。“中特估”的本質是支撐價值投資、理性投資、長期投資的科學估值體系，其底層邏輯是開放型世界經濟與中國特色社會主義市場經濟相互統一、相互促動。
當前，中國資本市場是缺乏長期主義的，一些機構投資者甚至包括個別大型機構投資者，缺乏對核心資產、優質資產、有競爭力資產價值的認知；而復制華爾街投資邏輯的做法比較普遍。把華爾街業已形成的投資邏輯挪移到中國市場來，一是顯得時髦，容易引發跟隨效應；二是可以省去大量研發成本；三是可以逃避責任。如果聽任這種做法持續下去，將給中國市場高質量發展造成不可彌補的損傷。一個沒有獨立定價體系、獨立估值體系的市場，不可能留住長期資金，不可能壯大優質資本規模。
我們要下一番苦功夫，加快構建起具有中國特色、開放包容、科學合理的資本市場估值體系，從制度上鼓勵長線投資、匯聚創新資本，引領優質資本向優勢企業聚集。要加強機構投資者隊伍建設，完善大型投資機構的公司治理、信用評價、外部監督、執法懲戒等運行機制，讓主流機構在證券定價上擔當起定盤星、壓艙石、領航者的角色。
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